死貓反彈

死貓反彈
by Nouriel Roubini
紐約——經濟緊縮在美國、中國和世界其他地區放緩的溫和跡象已經致使許多經濟學家預測美國將在今年下半年恢復正增長，且其他先進經濟體也會出現類似的恢復。經濟學家間逐漸達成的共識是明年我們將看到接近2.5%的趨勢增長率。
投資者正在談論經濟復蘇的“綠色嫩芽”，以及正向的“經濟行為的第二衍生物”（持續的經濟緊縮是負向的第一衍生物，但其速度的不斷減緩表明底部已經臨近）。結果是美國和全世界的股市均開始回升。市場似乎相信受到巨大影響的企業和金融公司利潤在歷盡艱辛之後終會得到恢復。
我認為，這種一致的樂觀情緒並沒有事實的支撐。實際上，我預計儘管美國經濟收縮的速度將比過去兩個季度的-6%有所放緩，但今年下半年的美國經濟增 長（較之+2%的樂觀估計）仍將維持在負數（約為-1.5到-2%）。此外，明年的經濟增長仍將微弱（較之2%或者更高的普遍觀點）、而失業率仍將高企 （約為10%），以致於讓我們感到仍然處在衰退之中。
在歐元區和日本，2009和2010年的前景更加堪憂，甚至連明年的經濟增長都接近於零。中國的復蘇速度相對較快，但今年的增長只能達到5%，2010年則將達到7%，這與過去10年來平均10%的增長速度不可同日而語。
考慮到主要經濟體前景暗淡，銀行及其他金融機構的損失仍將繼續擴大。我最新的估計是美國機構貸款和證券損失將高達3.6萬億美元，而世界其他國家也將遭受高達1萬億美元的損失。
據說國際貨幣基金組織今年初上調了預估的銀行損失，從1萬億美元調整到了2.2萬億，並將很快公佈新的3.1萬億美元美國資產和0.9萬億美元外國 資產的預估損失資料，這一資料非常接近我自己的估計。按照這樣的標準，許多美國和外國銀行實際上均已陷入到破產的境地，必須接受政府的兼併。如果我們不顧 巨額的持續損失仍然允許僵屍銀行繼續存在，那麼這場信貸緊縮的持續時間將會比預想中長得多。
考慮到實體經濟和金融機構的暗淡前景，美國和全球股市最近一次反彈恐怕只能解釋為熊市中的回升。經濟學家經常開玩笑說股市預測出了9次衰退中的12 次，因為市場經常在沒有經濟衰退的情況下出現急速下跌。但在過去兩年中，股市卻預測了零次經濟復蘇中的六次，也就是說，六次熊市反彈最終煙消雲散，再創新 低。
股市最近一次“死貓反彈”可能還會持續更長的時間，但有三種因素將適時地再次導致股價下跌。首先，宏觀經濟指標將比預期更差，經濟的增長速度無法像人們預想中那樣很快復蘇。
其次，企業和金融機構的利潤和收入不會像人們預測中那樣快速復蘇，因為經濟增長放緩、通縮壓力和企業債券違約率的快速增長將限制公司的定價能力並同時壓低利潤水平。
第三，金融震盪將比預想中的情況更糟。在某個時點，投資人終會意識到銀行損失巨大，而某些銀行已經失去償付能力。高杠杆企業——比如對沖基金——的 去杠杆化將導致他們在流動性差的市場出售流動性差的資產。而某些新興市場經濟體——儘管得到國際貨幣基金組織的大力支持——仍將陷入嚴重的金融危機，而且 還將傳染其他經濟體。
因此，儘管最近這次熊市反彈將持續更長時間，但股票和其他風險性資產必將重新感受到向下的壓力。
有一點可以肯定，那就是過去幾個月內許多國家更為積極的政策行動（超越傳統的巨額貨幣放鬆和對困難重重的新興市場增加財政援助）已經減輕了很快陷入經濟衰退的壓力。這樣的結果就在六個月以前似乎還非常可能，當時全球金融市場陷入到近乎崩潰的境地。
儘管如此，這次全球衰退會比人們普遍認為的持續時間更長。或許我們能夠看到困難背後的曙光——不會發生經濟衰退和金融災難。但全球各地的經濟復蘇將更加疲軟，需要的時間也更長。金融市場的持續復蘇也是這種情況。
Nouriel Roubini，紐約大學斯特恩商學院經濟學教授兼經濟顧問機構 RGE Monitor主席 (www.rgemonitor.com)。